在消费增速下降、中产焦虑加深的背景下，资本进入自如、蛋壳等长租公寓中介企业引起了人们的广泛非议。主流的观点是：资本进入导致长租公寓中介企业高价争抢房源，继而抬高了终端租客的房租价格。情况果真如此吗？

截至目前，资本进入长租公寓中介企业主要有三种途径：一是创业投资基金（VC）直接股权投资长租公寓中介企业。比如华平投资、红杉资本中国基金、腾讯、华晟、融创中国、泛大西洋投资、源码资本、海峡、新希望等机构于2018年1月以40亿元人民币投资自如（A轮）。华人文化产业投资基金、高榕资本联合、元璟资本、贝塔斯曼亚洲投资基金等于同年2月以1亿美元联合投资蛋壳公寓（B轮）。二是资产证券化（ABS）。即长租公寓中介企业在获得房源的基础上，与租客签下租约，再将租约预期收取的现金流打成资产包，并以此资产包为依托发行债权产品融资。比如自如分别于2017年8月和2018年1月发行的5亿元“中信证券-自如1号房租分期信托受益权资产支持专项计划”和20亿元“中信证券-自如2号第[N]期房租分期信托受益权资产支持专项计划”。三是租房贷。即长租公寓中介企业在获得房源的基础上，在与租客签下租约的同时，安排第三方贷款机构向存在支付困难或愿意享受租金优惠的租客提供分期贷款（以绑定本人名下储蓄卡作担保），长租公寓企业一次性从第三方贷款机构获得租约期全部租金。各长租公寓中介企业推出的信用租房产品或租房消费分期贷款产品均属此列。

资本进入确实导致了长租公寓中介企业高价争抢房源。也正因为如此，普罗大众就理所当然认为其高价揽房后必然要高价转租，所以必须对终端租房价格上涨承担责任。但事实上可能并非如此。从上面总结的资本进入途径来看，不管是哪种途径，实质都是长租公寓企业依托其所签租约预期带来的现金流进行外部融资。签下的租约越多，预期现金流就越多，能融到的外部资金也就越多。而要签下更多租约，当然既需要获得更多的房源，也需要吸引更多的租客。在房源和租客存量不变而同行竞争比较激烈的情况下，房源自然是出价高者得，租客则通常会奔向租金优惠方。正常情况下，只要不存在垄断和信息严重不对称，因为要在房源和租客两端同时发力，在竞争环境下，串谋几乎不可能发生，任何一家中介企业从房东手上租房的价格上涨部分只能由其自身消化，而无法转嫁给租客，否则租客会转向其他竞争对手。从逻辑上分析，只要供求平衡，长租公寓中介企业高价获取房源非但不能抬高终端租客租金，反而需要给终端租客提供租金补贴。如果实际情况相反，那就只有两个原因：要么是供求出现了失衡，即租赁住房供给量小于需求量；要么是消费物价总水准出现了上涨，即由于货币超发导致了通货膨胀。不管是哪种情况，终端租房价格上涨与长租公寓中介企业高价抢夺房源其实并无直接关系，其真正根源很可能是租赁房源供给不足或货币超发。把追责终端房租上涨的板子打在资本上，既不公平，也无助于问题的解决。

由此看来，长租公寓中介企业高价争抢房源的真正动机并非为了高价转租，而是为了成交更多的租约。成交的租约越多，企业的市场份额越高，其成长性就越好，估值也就越高。估值高，资本方手中持有这些中介企业的股权和债权产品的定价就越高，流动性和安全性也更好，出手获利也就更多。这才是资本进入长租公寓中介企业最大的诉求。下面我们以创业投资基金直接股权投资长租公寓中介企业为例做出说明。

如图所示，创业投资基金通过项目筛选以资本C0投资于高成长、具有独特性且管理素质较高的未上市中小企业，以分享到这类企业可以预期获得的行业超额利润（来源于高成长）和垄断利润（来源于独特性）。由于任何高成长的行业最终都会走向衰退，任何独特性最终都会被模仿，创业投资基金如果靠长期持有被投企业股权并获取分红将使其最终只能获得平均利润，从而无法匹配其投资这类企业（无抵押担保、历史记录少）所承担的高风险。因此，创业投资基金只能阶段性投资持股，靠股权转让获取资本利得来谋求高收益。而资本利得要高，首先必须将私募投资形成的非标股权标准化，即变成公开市场证券，从而获得流动性溢价；其次，需要按照公开市场“历史说明未来”的运行逻辑来说明被投资企业创造出“成功历史”，并证明这个“历史”可以被相信。出于这个需要，创业投资基金进入后，就必然会要求（通过对赌等交易结构条款来实现）被投资企业清晰界定其商业模式和主营业务，通过烧钱快速实现收入和利润增长并引入职业化和制度化管理。这就是创业投资所谓的“增值服务”。一旦这个“增值服务”得以完成（一般为三年），即创业投资基金管理人能够协助被投资企业创造出一个好的“历史”，这个好的“历史”就会成为一个信号传递给公开市场的投资者，使其预期企业有一个好的未来收益，继而兑付给创业投资基金一个理想的“现值”，即股权转让价格，从而使其实现投资退出，高“C1资本利得”由此产生。

创业投资基金进入长租公寓中介企业，导致后者高价抢夺房源的原因就在这里：出于基金获取高资本利得并退出投资的需要，在对赌的压力下，长租公寓中介企业就必须通过快速扩张来塑造其“成功历史”，哪怕是烧钱补贴也在所不惜。在这样的动机驱使下，作为中介，一手托两方，快速且规模化揽房和快速且规模化引客都必不可少。要做到这一点，按照微观经济学的常识，在其他条件不变和信息透明的情况下，价格就是引导租房供给量或需求量变化的唯一因素，高价抢夺租赁房源便由此产生，饱受诟病的租房贷也与此难脱干系。但需要再次说明的是，这并不必然导致终端租金水准的上扬。
作者李建良 系北京信息科技大学创新创业研究院院长