新冠疫情之后，在美联储一系列货币政策的骚操作之下，美国经济出现了大通胀、股市涨、楼市升的格局，然而，中国的情况正好与美国相反，CPI不温不火，股市欲振乏力，楼市大调整。由于当今世界美国仍然是第一大经济体，特别美元霸权仍然左右着世界，几乎所有国家和地区都直接或间接跟随美国经济步其后尘，然而，中国经济却能够完全无视美国的影响，按照自己的运行轨迹走出自己的行情。对此，通过透视中国CPI、股市、楼市的表现或许能够窥视出中国经济独立运行的某些秘密。

中国为什么没有爆发通货膨胀？

据中国人民银行最新公布的货币数据显示，2023年9月未中国广义货币（M2）的余额达到近290万亿人民币之巨。不仅如此，近两年来，中国的货币超发规模庞大，据悉，2022年中国货币超发达28万亿人民币，2023年上半年超发规模便达到22万亿人民币，一年半时间的货币超发规模达到50万亿人民币之巨。但很奇怪的是，中国不仅没有爆发通货膨胀，CPI甚至处于通缩的边缘。特别引人注目的是，自2020年全球爆发疫情以来，随之伴生而来的是全球经济的大衰退、大动荡、大通胀。纵观世界，恶性通货膨胀不仅令西方发达国家深受其害，发展中国家特别是不发达国家更是遭受重创，时至今日，严重的通货膨胀仍在席卷全球，已经成为全球经济最大的威胁之一，可以说，中国是在这一次旷日持久的全球大通胀过程中唯一能够独善其身的国家。有人说，中国的CPI就是一个谜，令人费解。那么，中国为什么没有像其他国家和地区那样爆发通货膨胀呢？

原因一，中国拥有全球独一无二的超强供给能力，总体市场处于供过于求状态。关注中国经济的人可能都知道，早在十年前，中国经济就已经实现了由短缺经济向过剩经济的转变，特别是中低端产业领域中国不仅能够完全实现满足国内的市场需求，而且正在成为全世界最主要的生产供应基地。近几年来，在美国围堵中国的助推之下，随着中国经济的转型升级以及高质量发展成果的不断涌现，中国几乎实现了从低端、中端到高端制造的完整产业链。相对于国内市场需求来说，中国制造几乎能够做到拥有无限供给的能力，在强大的制造能力保障之下，国内市场需求却没有呈现大幅增加，从而使得整体物价水平能够持续保持平稳。

原因二，中国国内市场需求增长有限，市场物价支撑力不足。 众所周知，社会市场价格的总体水平不仅受国家生产供给能力的影响，而且同时也受到社会市场需求的牵动。假设在社会需求变化不大的情况下，社会生产制造供给不足则会引发物价整体上涨，形成通货膨胀；假设在社会生产制造能力变化不大的情况下，如果社会市场需求出现明显增加，那么，市场物价也会普遍提升从而形成通货膨胀。以上两种情况都是我们常说的市场供不应求而导致的通货膨胀。然而，分析中国经济和市场当下的情况，上述两种状况都不存在，一方面，中国的生产制造能力足够强大，供给有充分保障，另一方面，中国的社会市场需求增长有限，特别是新冠疫情三年以来，大量中小企业陷入困境，大多数中国人收入有所下降，就业前景不明朗甚至有可能成为失业一族，因而在社会上普遍形成一种谨慎消费的风气。这种谨慎消费风气一旦形成则需要持续较长一段时间才能够慢慢褪去。因此，近几年之内中国出现报复性消费的可能性概率非常小，社会市场需求倍增的机率也不是很大。在这种背景下，中国的市场不仅不会引发物价普遍大涨而形成通货膨胀，甚至在中国制造业转型升级不断加速的背景下，有可能出现通货紧缩。

原因三，国际市场需求出现萎缩，对国内市场产生联动效应。如上所述，中国已经成为全球主要产业供应链基地，向全世界供应中国制造的产品，因此，国际市场的需求变化也会影响到中国国内的市场供应。试想，当国际市场需求出现强劲势头之时，国际市场的价格水平节节攀升，显然，国际市场需求将拉高国内市场的价格水平，相反，当国际市场需求疲软，以往供应国际市场的部分产品必然转向国内市场，从而增加了国内市场供给压力，原本供需平衡的国内市场有可能转变为供过于求的国内市场，国内市场的物价必然受到承压。令人遗憾的是，这一幕正在国际市场与中国国内市场之间发生。新冠疫情以及全球大通胀让包括欧美在内的几乎所有国家消费能力大降，这从近半年来中国的对外出口数字表现便可知一斑，出口增长因国际市场需求萎缩受到限制甚至出现下降，越来越多的出口企业眼睛向内转向国内市场，国内市场的竞争更趋激烈。这种市场环境和气候滋生的是通货紧缩的土壤，完全没有通货膨胀生存的空间。

中国股市行情为何跌多升少？

近年来，中国A股市场的表现令到许多中国投资者大失所望，有人说，30多年过去了上证指数还在上演3000点保卫战。的确，从股市指数表现来看，多年来无论是上证综合指数还是深圳成份指数上涨幅度都很有限，特别是最近几年来则是跌多升少。很多投资者不明白，为什么中国宏观经济韧性十足、稳中有进，但A股市场却像是一块飞地，表现差强人意呢？其实，中国的股市有其特殊性，特别是经过了30多年的发展，各个方面都发生了巨大变化，不能再用过去的眼光来看待今日的市场，中国股市的确存在一些问题，但同时我们也应该看到经济形势的变化，可以说，中国股市本身存在的问题以及经济形势的变化共同耦合作用，导致了当前中国股市的局面。

首先，从市场供需关系的角度来分析， 我们会发现，上个世纪90年代在A股市场创建初期的十多年时间里，几乎绝大多数股民都能从股市上获得可观收益，但最近十多年来，股民要在股市上赚钱变得越来越难，之所以发生这种变化，其中一个很重要的原因，是A股市场创立之初，发行的股票数量和规模都十分有限，在当时国内缺乏其他投资渠道的背景下，相当一部分被唤醒投资意识的中国人纷纷涌进股市投资，从而形成了大量资金追逐少量股票的局面，当时的股票市场总体上是股票供不应求，因而导致股票市场热火朝天，股票价格节节攀升，进入股票市场的投资者很容易就能够通过价格差买卖股票获利。时过境迁，经过近20多年来的市场急速增容扩容，如今的股票市场处于一种供过于求的局面，发行的股票多规模大，但进入股市的资金相对萎缩，越来越多的股票变得无人问津，那些原来的香饽饽股票也身价大减，行情看跌，于是乎形成了当前股市低迷不振的局面。

其次，从中国股市制度存在的问题来分析，必须看到，中国股票市场的创立从一开始就存在着结构性的缺陷，亦即股票市场的制度设计过多地偏袒了上市公司，而对于投资者的利益保护不足。这种存在明显缺陷的市场制度引发了一个严重后果，就是相当一批上市公司纯粹是为了圈钱而来，反正股市上圈钱来的容易，根本不用花精力去考虑什么生产经营、技术创新、开拓市场，A股市场上相当一批圈钱公司的存在成为了股市上的吸血鬼，同时严重损害了广大股民的利益，重创了投资者的投资热情，从而严重损害了股票市场的信誉，给股票市场健康发展带来了巨大伤害。虽然近十年来中国股市的制度性缺陷在不断克服和完善，但既己造成的恶果却遗害无穷，直接表现就是越来越多的投资者投资欲望不强，投资动力不足，甚至不乏投资者撤离股市，从而导致中国的股票市场缺乏生机和活力。

第三，从A股上市公司的业绩和发展前景来看，许多投资者特别是中长线投资者之所以进入股市，最主要的意图还是奔着上市公司的业绩和发展前景而来，然而，令投资者普遍感到失望的是，A股上市公司业绩普遍差强人意，亮点稀缺，从几十年来A股上市公司公布的业绩来看，一大批公司长期处于亏损状态，甚至处于破产边缘，尤其对于那些本来就不务正业企图利用股票市场进行圈钱的公司来说，其发展前景一片暗淡，毫无希望。即便一部分有所盈利的上市公司其盈利能力和盈利规模也十分有限，难以激起投资者的欲望和热情。纵观沪深两个A股市场，虽然上市公司数以千家，市值已达几十万亿，但真正业绩稳定良好、成长潜力大、发展前景看好的公司并不多，显而易见，一个普遍亏损或业绩平平的上市公司群体要吸引投资者的真金白银或许能够蒙蔽一时，但绝对长久不了。A股的投资者也是吃一堑长一智，正变得越来越聪明，越来越谨慎，已经不那么容易被忽悠而投资股票，越来越多的投资者选择观望，以便更精准捕捉投资对象，盲目跟风投资的人越来越少了。大家都在观望，股市投资气氛不活跃，市场低迷不振就成了自然而然的局面。

第四，从投资者的角度来分析，部分投资者对中国股市的认知没有与时俱进，存在一定的偏差，某种程度上，不完全是中国的股票市场不正常了，而是投资者的眼光和思维没有顺应形势变化而作出调整，是用旧眼光看新市场，没有充分认识到中国股市所发生的巨大变迁。目前，在中国A股市场的投资者中，仍然有相当一部分是A股市场初创时期便进入了股市的老股民，这些投资者绝大多数都获得了中国股市初创时期的红利，有些人甚至获利不斐，然而，A股市场虽然已经走过了30多年的发展之路，社会经济环境已经发生了巨大变化，但这批老股民的投资思维却还停留在上个世纪90年代，带着20几年前的老观念来看待当前的股票市场，在他们看来，股票指数应该不停上涨才是合理的市场表现，即便股市下跌也应该只是短期波动，很快能够走出低谷。对于股市长期没有大行情甚至跌跌不休心理上不能够接受，这些老股民的投资观念还是20年前股票供不应求时的投资思维，不能够正确面对已经面目全非的股票市场变化，可谓不合时宜。事实上，当前中国股市的所谓低迷不振是股票市场发展到一定阶段之后的正常表现，有其一定的合理性，而非不正常，完全不需要什么3000点保卫战，A股经过了一段时间的调整和巩固之后，在各种因素的作用之下，或升或跌都是市场自然运行的结果，寄望A股重回初创时期的荣景已经是不现实的事情。

第五，从中国的整个金融投资市场格局来分析，股票市场一家独大的垄断局面已经被彻底打破，从1990年上海A股市场启动以来，不仅中国股市已面目全非，而且整个中国金融投资市场也发生了翻天覆地的变化。上个世纪90年代初，股票市场几乎成了中国人唯一的投资渠道，国民手里的资金都挤上这条独木桥，显得拥挤不堪。可以说，上个世纪90年代初期股票市场是中国人投资的唯一选择，拥有绝对的垄断地位。但经过本世纪初以来房地产的大热，以及保险市场、信托市场、理财市场、大宗商品市场、期货市场的崛起，中国人的投资渠道和选择越来越多，而且随着沪港通、深港通的启动，一些具备条件的投资者还可以通过这两个机制投资香港股市，可以说，自本世纪初以来，整个中国投资市场格局完全被颠覆，股票市场一家独大的局面一去不复返。如今，股票市场只是一个普通的投资市场，当房地产市场或其他理财市场有更好的收益时，自然而然，资金就会从股票市场流出，此时，股市表现不佳也就顺理成章，不值得大惊小怪。还必须指出，时下不断暴露出来的股票市场的腐败问题也严重打击了投资者信心，令当前并不活跃的股市进一步蒙上了阴影。

总之，A股市场走到今天的局面是由很多因素促成的，虽然市场不活跃甚至低迷是事实存在，但不能说是完全不正常的，不可否认，中国的股市还无法扮演中国经济晴雨表的角色，还有很大的发展和改善空间，但要想重回到上个世纪90年代初那种热火朝天排队买股票的景象是没有可能性的。

中国楼市为何难现昔日荣景？

最近两年来，中国楼市经历了一场大调整，不仅三、四线城市的楼价出现腰斩，而且一、二线城市的楼价也普遍出现大幅下调，楼价一路高歌上涨只升不跌的时代一去不复返了。在这种背景下，不仅大量投资客被套牢在楼市之中，而且许多地产开发商也纷纷陷入财政困境甚至面临倒闭。目前，中国的楼市仍然处于调整之中，但与之前情况不同的是，全国楼市普遍性的下跌局面将被楼市分化格局所取代，整体楼市也将逐渐稳定下来。

首先，经过近两年的价格调整，房地产的泡沫空间已经被大幅挤压，楼市大起大落的空间已被大大收缩。特别在一些中小城市，楼市价格已经跌至谷底甚至接近成本价。因此，对于这些中小城市的楼市来说，楼价已经跌无可跌了。对于中国广大的中小城市来说，由于人口呈现外流状态，购买力持续输出，因此，除个别天生禀赋条件较好的中小城市之外，绝大多数中小城市楼价将很难有大涨的可能，但由于楼价的水平已经很低，暴跌的可能性也不大，即便以后楼市前景暗淡，最主要的表现形式也只会是缓慢阴跌。这意味着中国的中小城市楼市将逐渐趋于平稳，或者稳中有跌。

对于中国的一、二线城市来说，虽然人口和购买力一直处于持续的流入之中，但由于疫情爆发之初的前20年楼价节节攀升，已经透支了未来多年的楼市价值空间，因此，尽管最近两年一、二线城市的总体楼价有了明显的下调，但楼价的总体水平仍然高高在上，完全脱离了一般购房者的购买能力。这意味着一、二线城市的楼市已经成为少数人的购房游戏，绝大多数在一、二线城市生活工作的人士只能租房或购买政府的共有产权房。由于一、二线城市楼市将大多数市民及其购买力排除在外，因此，也将失去大幅暴涨的购买力和资金支撑。事实上，现有的一、二线城市楼市也并非铁板一块，极少数购买力强大的人士对于环境好、位置好的优质楼盘仍然具有很强大的价格承受力，但中心城区以外的偏远地区楼价则普遍欲振乏力，甚至仍然跌跌不休。这意味着中国一、二线城市的楼市处于分化状态，有升有跌，但总体正在趋于稳定。

具体来分析，从供需关系角度来观察，就全国而言，中国城镇人口人均居住面积已经达到35平米，这是一个相对宽裕的居住面积。可以说，如果不考虑地区差异，中国楼市的供需已经基本达到平衡状态。但是，由于楼市的供求关系存在着较大的地区差别，比如，中西部地区楼市供过于求，但在东部地区特别是沿海发达城市还存在一定程度的供不应求的情况。因此，我们可以看到，为了稳定楼市，国家和各地方政府对楼市的调控政策也是有所区别的，现在，中西部地区楼市基本放开了限购措施，而东部地区特别是一、二线城市仍然采取了比较严格的限购措施，以便抑制购买力过度涌进东部一、二线城市。目前，中国的房地产行业在国民经济中的地位虽然有所下降，房地产热火朝天的局面已经褪去，但国家仍然把房地产作为重要的实体经济行业。这也意味着房地产行业健康稳定发展得到国家的支持与保护。再从市场心理角度来观察，由于中国的楼市开始稳定下来，社会的购房心理已经十分理性，盲目跟风进入楼市的现象已经消失。在这种背景下，那些助推楼价上涨炒作楼盘的投机客不仅没有盈利机会，甚至会掉进投资陷阱。

总而言之，中国的楼市开始逐渐稳定下来，并正在步入健康发展的轨道，楼市大起大落特别是昔日火爆荣景的局面将很难出现。这对中国的国民经济发展来说是一件大好事。

作者：颜安生 系香港期刊传媒公会副主席